Francia necesita un ajuste fiscal de 100.000 millones
Miguel Ángel Valero
"Francia, una incógnita conocida por los mercados". Así resumen los analistas de Lazard Frères Gestion la situación en el segundo país más importante de la Eurozona. Los recientes acontecimientos políticos en Francia se han reflejado en los mercados de bonos en un aumento del diferencial de tipos de interés con Alemania. Este movimiento pone de relieve el deseo de los inversores de beneficiarse de una prima de remuneración más elevada por mantener deuda francesa en lugar de deuda alemana.
Desde la rueda de prensa del entonces primer ministro francés, François Bayrou, el 25 de agosto, el diferencial de los bonos a 10 años se ha ampliado en aproximadamente 10 puntos básicos (pb), una reacción más moderada en comparación con el verano de 2024. A 3 de septiembre, el diferencial se situaba en torno a los 80 pb, por debajo del máximo de unos 90 pb alcanzado a finales del año pasado.
Sin embargo, la volatilidad implícita en el mercado de opciones se ha mantenido baja, en torno al 6%. Esto indica que las expectativas del mercado sobre movimientos futuros en los rendimientos de los bonos franceses son limitadas. Por lo general, una mayor volatilidad implícita refleja la anticipación de mayores fluctuaciones.
La combinación de una prima de riesgo elevada y una baja volatilidad implícita indica que los inversores consideran que el riesgo político francés forma ahora parte del panorama, sin esperar grandes fluctuaciones a corto plazo. Este riesgo es ahora una "incógnita conocida" para los mercados. En la práctica, esto permite a los inversores seguir manteniendo o negociando la deuda francesa sin recurrir a costosas coberturas.
Ofi Invest: oportunidades en vencimientos largos
La cuarta mayor gestora de activos francesa Ofi Invest AM, cree que la crisis política en Francia, tras la dimisión del primer ministro y su sustitución por el de Defensa, Sébastien Lecornu, que ya está afectando a los activos franceses de renta variable y renta fija, provocará un aumento del déficit sobre el PIB, una ampliación del diferencial de la deuda pública francesa con la alemana, y un ajuste fiscal elevado, además de una caída del rating crediticio del país.
Ombretta Signori, Head of Macroeconomic and Research de Ofi Invest AM, opina que la moción de confianza perdida por Bayrou, ha hecho que aumente el riesgo politico del país, lo que ha afectado negativamente a los activos franceses. Esta inestabilidad política puede provocar tres consecuencias en la economía francesa, según la experta de Ofi Invest AM:
- Una trayectoria fiscal menos ambiciosa, con un déficit presupuestario que probablemente subirá al 5% del PIB en 2026, el más alto de la zona euro.
- Un crecimiento limitado por la incertidumbre política.
- Una degradación aún más probable de las agencias de la calificación crediticia de Francia a una simple 'A' a medio plazo.
En este entorno, estabilizar la deuda para 2030 requeriría un ajuste fiscal de 100.000 millones€, algo que no tendría precedentes.
El cambio de primer ministro hace que Francia se enfrente a un problema presupuestario, en opinión de Geoffrey Lenoir, Co-CIO Mutual Funds de Ofi Invest AM. El anuncio de François Bayrou de un voto de confianza el 8 de septiembre, provocó la ampliación del diferencial de la deuda pública de Francia y Alemania, desde 65 a 80 pb, en los bonos a 10 años. Pero, a menos que se produzca un escenario extremo (como la dimisión de Emmanuel Macron), es poco probable que las previsiones de crecimiento en la zona euro se vean afectadas por la crisis política francesa, según Lenoir.
Y ello hace probable que el BCE mantenga su nivel de tipos de interés clave en el 2% en los próximos trimestres, y que el rendimiento del bono a 10 años de Alemania, se mantenga en torno al 2.75%, dados los fundamentos que presenta la economía actualmente.
Los movimientos al alza en los tipos de interés del euro también podrían servir de argumento para extender duraciones en los bonos.
Respecto a la evolución del diferencial Francia/Alemania, el experto de Ofi Invest AM plantea diferentes escenarios:
- Escenario base: Hay un nuevo primer ministro francés, no se disuelve la Asamblea Nacional y el rating crediticio de Francia por parte de Fitch baja. En este escenario el diferencial debería mantenerse por debajo de los 90 puntos básicos.
- Escenario de disolución de la Asamblea Nacional: El diferencial podría subir más todavía.
El nivel absoluto de los rendimientos de los bonos franceses también es un factor a destacar. El OAT (bono francés) a 10 años se acerca al 3.6%, lo que automáticamente incrementa el costo de la deuda. Por ello, según Geoffrey Lenoir, habrá que analizar cualquier acontecimiento político en las próximas semanas en Francia, y quizás se puedan producir algunas oportunidades para los inversores que buscan rendimiento en los vencimientos a largo plazo.