Miguel Ángel Valero
Alivio y cautela son los sentimientos del mercado tras conocer el acuerdo comercial preliminar entre la Unión Europea y EEUU. El alivio llegaba por la reducción inmediata del riesgo de una guerra comercial abierta, generando un respiro para los inversores tras semanas de tensión contenida en los mercados y con el 15% como nueva cifra de referencia en la aplicación de aranceles entre ambos bloques. A este alivio se sumaba, no obstante, la incertidumbre sobre cómo se implementarán las medidas acordadas, qué sectores quedarán realmente beneficiados o perjudicados –en Bolsa cayeron en Europa la defensa, los autos y bebidas espirituosas– y las numerosas negociaciones que siguen pendientes.
El arancel del 15% cubre en torno al 70% del total de las exportaciones europeas, pero incluyendo sectores que siguen pendientes de negociar como es el caso del sector farmacéutico y semiconductores. También afecta a sectores como el automovilístico, que había estado sujeto a un arancel del 27,5% antes de alcanzar el acuerdo. Hay exenciones importantes ya acordadas, en intercambios que suponen 70.000 millones€ en “productos asociados a la aeronáutica, ciertos productos químicos, medicamentos genéricos, agrícolas y recursos naturales”, según la propia Von der Leyen.
El pacto incluye además un compromiso de compra de 750.000 millones$ en energía, a razón de 250.000 millones/año en el resto del mandato de Trump, inversiones de 600.000 millones en la economía estadounidense, así como compras en productos de defensa estadounidenses por una cuantía indeterminada.
Estos compromisos son no obstante programáticos, al no tener la UE capacidad legal para hacer suyos estos acuerdos en nombre de los Estados miembros. Y ayer socios relevantes como Francia dejaban clara su oposición general al acuerdo.
Queda además pendiente la negociación en el caso del aluminio y acero, en donde se mantiene un arancel del 50% pero con versiones contrapuestas a ambos lados del Atlántico. Desde Europa se asegura que hay acuerdo en torno a una cuota basada en niveles históricos de importaciones, y que el 50% se aplicará sólo a cuotas superiores a esa media, mientras que desde Washington se asegura que la cuota sigue en proceso de negociación.
En definitiva, un acuerdo todavía pendiente de aclarar y con mucho por negociar, que evita la tarifa del 30% con la que Trump amenazaba imponer a partir de agosto, pero que supone el mayor nivel impositivo entre ambos bloques de las últimas décadas.
DWS: acuerdo preliminar con muchos detalles abiertos
Para los expertos de DWS, no se trata de un acuerdo arancelario, sino de un acuerdo preliminar que deja muchos detalles (y margen para la interpretación) abiertos. Sin embargo, el acuerdo reduce significativamente la incertidumbre para los exportadores europeos y los importadores estadounidenses. Los puntos clave son:
Aunque la mayoría de los detalles siguen sin estar claros, puede afirmarse que, por ahora, el acuerdo es positivo para Europa, ya que elimina muchas incertidumbres. Es probable que las compras previstas de productos energéticos y de defensa sean declaraciones de intenciones y no pedidos reales. Después de todo, los Estados miembros de la UE son soberanos, y la UE no puede asumir compromisos en nombre de compradores de energía del sector privado.
Sin embargo, esto solo puede considerarse una mejora respecto a las peores expectativas que el presidente de Estados Unidos, Donald Trump, había planteado continuamente en la fase previa al acuerdo. Antes de que comenzara la guerra comercial, los aranceles medios eran inferiores al 2%, por lo que, en este sentido, los aranceles se han multiplicado. La tasa del 15% acordada actualmente también es más alta que "nuestra hipótesis anterior de una tasa arancelaria media de alrededor del 12% sobre las importaciones procedentes de la UE y es probable que frene un poco el crecimiento del PIB en la eurozona. Esto se aplica en particular a Alemania, debido a su gran dependencia de las exportaciones. Sin embargo, los efectos adicionales deberían ser del orden de una décima de punto", precisan en DWS.
Junto con el acuerdo comercial con Japón, también es probable que los aranceles en EEUU sean ligeramente más altos. Pasará algún tiempo antes de que estos aranceles tan elevados se reflejen en los precios al consumo en EEUU. Los análisis del primer conflicto comercial de 2018 a 2019 muestran que, en última instancia, los consumidores pagaron la mayor parte de los aranceles más elevados.
"Esperamos que la tasa de inflación en EEUU aumente en los próximos meses y, por lo tanto, el enfoque de la Fed debería centrarse aún más en la inflación. En este contexto, esperamos que la Fed mantenga los tipos de interés sin cambios este miércoles. El Banco Central Europeo (BCE) puso el listón muy alto para nuevos recortes de los tipos de interés en su última conferencia de prensa. El acuerdo elimina un riesgo importante para la economía y la inflación, lo que hace muy improbable un recorte de los tipos de interés en septiembre", añaden los expertos de DWS.
"Bajo nuestro punto de vista, el acuerdo debería tener el mayor impacto en las Bolsas europeas a corto plazo. Dado que este acuerdo comercial evita ahora una nueva intensificación de la guerra comercial, la evolución es positiva en términos generales. Sin embargo, el acuerdo actual que supone el 15% para la mayoría de los exportadores europeos, representa un deterioro en comparación con la situación anterior".
A nivel sectorial, la aviación civil parece ser por ahora la clara vencedora, ya que se han suprimido completamente los aranceles en este ámbito. Los fabricantes europeos de automóviles pueden esperar ahora unos aranceles a la exportación del 15%, cifra inferior al 27,5% que se temía en un principio. Pero ersiste un cierto grado de incertidumbre en algunos sectores, como el farmacéutico y el químico.
Lombard Odier: riesgo de subestimar el impacto de los aranceles
Nannette Hechler-Fayd'herbe, Head of Investment Strategy, Sustainability y Research, CIO EMEA, Samy Chaar, Chief Economist y CIO Switzerland, y Filippo Pallotti, Economist de Lombard Odier, sacan las siguientes conclusiones:
Los mercados financieros han ignorado en gran medida las incertidumbres arancelarias de cara a la fecha límite del 1 de agosto, con muchos índices bursátiles alcanzando nuevos máximos. Los recientes acuerdos comerciales con Japón y con la UE han mantenido el entusiasmo de los inversores. "Aunque vemos razones para asumir riesgos de forma calibrada, anticipamos una desaceleración económica global significativa y una reevaluación de los riesgos por parte del mercado, dado que la tasa arancelaria efectiva de EE. UU. es actualmente mucho más alta que en cualquier otro momento desde finales de los años 30", avisan.
Una combinación de acuerdos y aranceles punitivos ha precedido la fecha límite de agosto. Aunque algunos países aún podrían alcanzar acuerdos comerciales preferenciales, otros podrían enfrentarse temporalmente a aranceles más punitivos. Incluso los acuerdos alcanzados en principio hasta ahora probablemente requerirán nuevas negociaciones, lo que implicará una incertidumbre continua para algunas empresas.
Se está produciendo un choque en el comercio mundial
Durante el primer mandato de Trump, la tasa arancelaria efectiva media en EEUU aumentó alrededor de un 1,5 %. Hoy, basándonos en los acuerdos más recientes, estamos ante un aumento de aproximadamente el 15 % en términos ponderados por el comercio. A diferencia de las fricciones comerciales del primer mandato de Trump, ahora los exportadores extranjeros están absorbiendo parcialmente parte de estos aumentos arancelarios, en torno al 10 % de media, según los precios de importación.
Sin embargo, aunque esto puede mitigar parte del impacto de los aranceles crecientes sobre la economía estadounidense, la mayor parte del peso del pago de los aranceles sigue recayendo principalmente en los importadores estadounidenses. Por tanto, no deben subestimarse las implicaciones de un aumento de esta magnitud.
"Nuestras previsiones indican que el cambiante panorama arancelario provocará una desaceleración significativa de la economía global, aunque no una recesión. Estimamos que el crecimiento de EEUU en 2025 será solo la mitad de su potencial, con los efectos de los aranceles haciéndose más evidentes en los últimos seis meses del año", advierten.
Hasta ahora, el impacto en la inflación de EEUU ha sido moderado, en línea con el aumento de inventarios por parte de las empresas en previsión del choque comercial. No obstante, aunque la inflación en servicios y vivienda ha permanecido contenida, conforme a nuestras previsiones, en junio "empezamos a observar un repunte de la inflación subyacente en bienes afectados por los aranceles, como mobiliario para el hogar y artículos recreativos, incluidos los juguetes. Estimamos que la inflación subyacente del gasto en consumo personal (PCE, por sus siglas en inglés) de EEUU –la medida más seguida por la Reserva Federal– alcanzará un pico del 3,4 % hacia finales de año. Dada la incertidumbre en torno a la velocidad de transmisión del aumento de los costes de los insumos a los precios al consumidor, estamos supervisando atentamente datos en tiempo real extraídos de los sitios web de algunos minoristas estadounidenses", apuntan.
¿Qué economías se verán más afectadas?
México, Canadá, Taiwán y Suiza se encuentran entre los países más expuestos a los aranceles a la importación de EEUU, aunque en el caso de los dos primeros, su exposición está muy limitada gracias a la exención de los aranceles cubiertos por el Acuerdo Estados Unidos-México-Canadá (T-MEC) de 2020. Suiza aún no ha recibido una notificación formal de aranceles, "lo que nos lleva a prever que se aplicará una tarifa general del 10 % hasta que se firme un acuerdo, el cual deberá abordar los derechos aplicables al sector farmacéutico".
"Por ello, mantenemos nuestra previsión de crecimiento del PIB suizo en el 0,7 % para 2025. Para México, Canadá y Taiwán, nuestras previsiones son de -0,7 %, 1,4 % y 3,3 %, respectivamente. Los países europeos tienden a comerciar más entre sí, por lo que su exposición económica a EEUU está más contenida. Para Alemania e Italia, las exportaciones a EE. UU. representan alrededor del 3 % del PIB, mientras que en el caso de España la cifra se aproxima al 1 %". resaltan.
Según el acuerdo, los productos europeos estarán sujetos a un arancel base general del 15 %, frente al 30 % que se había llegado a plantear. Además, la UE se ha comprometido a comprar energía estadounidense por valor de 750.000 millones$ durante tres años, e invertir 600.000 millones adicionales en EEUU. Es especialmente relevante que el arancel del 15 % aplicable a las exportaciones de la UE a EEUU también se aplicará a los automóviles y sus componentes, que actualmente están sujetos a un tipo del 27,5 %. Para Alemania, con su gran exposición al sector del automóvil, esto no supone un mal acuerdo. Otros países, como España, están más expuestos a los aranceles sobre productos agrícolas, un área que aún está siendo objeto de negociación en busca de posibles exenciones al tipo base.
El arancel del 15 % previsto en el acuerdo EE. UU.-UE también incluye a los productos farmacéuticos, lo cual representa una señal potencialmente positiva para el sector en Suiza.
Preferencia por Bolsas emergentes y bonos con grado de inversión
Hasta la fecha, la volatilidad en los mercados de renta variable se ha mantenido contenida, con el índice VIX en 15,2, frente a una media histórica cercana a 20. "Creemos que la volatilidad aumentará en las próximas semanas y a lo largo del tercer trimestre", avisan los expertos de Lombard Odier. Los índices bursátiles más expuestos a ingresos procedentes de EEUU son los de Suiza, Reino Unido, Alemania y Francia, seguidos por Japón y el conjunto de Europa.
"Seguimos viendo un entorno razonablemente favorable para la renta variable, aunque los resultados del segundo trimestre han sido mixtos: las revisiones de beneficios para el conjunto del año se mantienen planas o a la baja, mientras que el sentimiento inversor parece algo extendido y el repunte del mercado desde el 2 de abril ha sido muy rápido. Tomamos beneficios en renta variable de mercados desarrollados a principios de julio, pero mantenemos una sobre ponderación en renta variable de mercados emergentes, donde las valoraciones son más bajas y el crecimiento de beneficios parece más sólido. Nuestros mercados preferidos en esta categoría son India y Corea del Sur", insisten.
"También destacamos que cualquier resolución sobre el tratamiento de los aranceles farmacéuticos podría permitir al Swiss Market Index recuperar parte del terreno perdido, tras haberse quedado rezagado respecto a otros mercados este año", añaden.
"En renta fija, creemos que los bonos corporativos con grado de inversión siguen ofreciendo oportunidades. Los bonos soberanos podrían verse negativamente afectados por aranceles prohibitivos en EEUU si éstos implican un aumento del gasto público para sostener economías en dificultades. En Europa, Alemania cuenta con margen fiscal suficiente para reaccionar, pero países como Francia o Italia tienen menos espacio, lo que podría llevar a un aumento de sus diferenciales de crédito frente al bono alemán (Bund).En el mercado de divisas, la magnitud del daño económico relativo causado por los aranceles y los cambios en las expectativas de tipos de interés podrían mantener la volatilidad elevada. Vemos el par EUR/USD dentro de un rango de valor razonable entre 1,15 y 1,2. En cuanto al franco suizo, un acuerdo exitoso con EEUU consolidaría el par USD/CHF en los niveles actuales, ya que seguimos previendo recortes de tipos por parte de la Reserva Federal, mientras que el Banco Nacional Suizo ya ha alcanzado un tipo mínimo del 0 %. Para el USD/JPY, el reciente acuerdo comercial entre Japón y EE UU debería allanar el camino para un yen más fuerte. También vemos un papel importante para el oro como herramienta para reforzar la resiliencia de las carteras y como instrumento clave de gestión de riesgos en el actual entorno de incertidumbre. Tras reducir nuestra exposición al oro durante la pausa arancelaria de 90 días, hemos vuelto a una posición neutral a principios de este mes", concluyen.
Negociaciones entre EEUU e India
Mientras tanto, India y EEUU negocian a contrarreloj, aunque la posibilidad de cerrar un acuerdo antes del 1 de agosto parece diluirse. El representante comercial estadounidense, Jamieson Greer, reconoció que se requerirán “más negociaciones” para evitar la entrada en vigor de los aranceles del 26% , destacando la histórica postura proteccionista del país asiático. En este sentido, las barreras en sectores como la agricultura y los productos lácteos continúan siendo líneas rojas para la India.
Teniendo en cuenta que India representa casi un 3% de las importaciones totales estadounidenses –mayormente maquinaria eléctrica y productos farmacéuticos–, no se descarta completamente la posibilidad de una nueva prórroga en caso de que no haya acuerdo, aunque Greer no ha realizado comentarios al respecto.